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Obligations municipales de l'État de l'Illinois

Trop souvent, dans les discussions sur le risque des émetteurs d'obligations municipales, le marché des swaps sur défaillance de crédit est cité comme source d'information. Dans cette note, nous nous tournons plutôt vers le marché obligataire municipal et les prix réels négociés pour analyser la vue du marché du risque de crédit de l'État de l'Illinois. Cela est particulièrement approprié depuis le premier procès intenté pour inculpation dans le marché des swaps sur défaillance de crédit Buy Kamagra Australia dans la ville de Chicago. Une analyse récente de Kamakura Corporation a montré que seulement 10 entités municipales ou sous-souveraines ont eu des swaps sur défaillance de crédit au cours des 155 semaines terminées le 28 juin 2013. L'Illinois, qui était l'un des 10 municipalités, ne comptait en moyenne que 1,6 transaction par jour dans le crédit. marché des swaps par défaut.

En moyenne, seulement 25% des opérations de swap sur défaillance de crédit ont au moins un non-négociant en tant que partie à la transaction, donc seulement 0,4 transactions par jour dans les swaps sur défaillance de l'État de l'Illinois sont des transactions impliquant un investisseur ultime. La semaine la plus récente au cours de laquelle la Depository Trust Clearing Corporation a déclaré des transactions sur les swaps sur défaillance de l'État de l'Illinois était la semaine se terminant le 6 décembre 2013. Au cours de cette semaine, il n'y avait que 10 transactions pour un capital notionnel de 50 millions $.

Dans cette note, nous analysons toutes les opérations du 1er janvier au 17 décembre sur une seule obligation générale émise par l'État de l'Illinois. Les obligations de 5% échéant "Comprar Gh Jintropin" le 1er janvier 2018 représentaient la plus grande tranche des obligations émises le 3 mars 2010 par l'État de l'Illinois. L'échéance restante sur les obligations, un peu plus de quatre ans, n'est pas trop éloignée de l'échéance standard de 87% de tous les swaps sur défaillance de crédit.

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La documentation d'émission originale et l'information financière actuelle sont disponibles sur le site Web d'EMMA du Municipal Securities Rulemaking Board («MSRB»). Cette documentation indique que les obligations sont garanties par Assured Guaranty Municipal Corp., anciennement connue sous le nom de Financial Security Assurance Inc. L'assurance obligataire est décrite dans le prospectus de cette manière aux pages 6 et 7:

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Assured Guaranty Limited (NYSE: AGO) est cotée à la bourse de New York. Depuis le 1er janvier 2013, ses probabilités de défaut de un et de cinq ans ont varié comme le montre le graphique ci-dessous de Kamakura Risk Information Services:

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Pour une explication de la façon dont ces probabilités par défaut sont déterminées, consultez les notes à la fin de cet article. Au cours de la dernière année, la probabilité de défaut sur cinq ans pour Assured Guaranty Limited a varié d'environ 0,13% à 0,27%. La structure actuelle des probabilités de défaut pour Assured Guaranty Limited est représentée dans ce graphique. La probabilité de défaut annualisée sur 5 ans est de 0,18% aujourd'hui:

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À la lumière de cette garantie, comment le marché considère-t-il le risque de défaillance conjoint de l'État de l'Illinois et de Assured Guaranty Mutual Corp., la filiale indirecte de Assured Guaranty Limited? Nous nous tournons vers cela maintenant.

Le rendement des émissions d'obligations municipales de l'État de l'Illinois et les écarts de créditLe site Web de MSRB EMMA comprend des activités de négociation récentes sur un vaste éventail d'obligations municipales aux États-Unis. Nous utilisons ces données pour calculer les écarts de crédit des obligations à 5,00% échéant le 1er janvier 2018 émises par l'État de l'Illinois. Du 1er janvier au 16 décembre, dans cette seule émission d'obligations, il y a eu 230 transactions pour un montant total de 42,8 millions de dollars Acquisto Viagra des obligations de l'État de l'Illinois à 5,00% échéant le 1er janvier 2018. Ceci représente environ un tiers du capital total de ces liens. Le volume moyen de négociation par jour sur lequel les opérations ont eu lieu au cours de cette période était de 487 000 $, avec un sommet quotidien de 7,2 millions de dollars et un minimum de 10 000 $. Le volume total des transactions sur toutes les obligations émises par l'Etat éclipse le volume sur le marché des swaps sur défaillance de crédit.

Chaque jour pour lequel une transaction a été déclarée, les rendements à l'échéance de chaque transaction ont été recueillis sur le site Web du MSRB. Département du Trésor. Rendements du Trésor. Nous passons maintenant à ces résultats. Les Treasuries, même avec la garantie, ont montré un modèle de montagnes russes au cours de l'année 2013. Tous les métiers durant cette période sont reflétés sur ce graphique sans omissions ni lissage. Pour la commodité des lecteurs, nous avons ajouté une ligne douce aux rendements déclarés sur les obligations à 5,00% échéant le 1er janvier 2018. Les écarts de crédit eux-mêmes sont indiqués dans le graphique suivant:

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Les écarts les plus élevés enregistrés entre le 1er janvier et le 16 décembre dépassaient les 200 points de base. Trésors.

ConclusionLes écarts de crédit indiqués ci-dessus pour les obligations de l'État de "Jintropin (Gensci Pharmaceutical Co. Ltd.)" l'Illinois reflètent le risque de défaut et le recouvrement connexe associés à l'État lui-même et Assured Guaranty Municipal Corp. La société mère, Assured Guaranty Limited, a obtenu une note de solvabilité des agences de "Buy Cheap Jintropin Online" notation traditionnelles. Cela étant dit, la notation statistiquement prédite est Levitra Generique 40 Mg inférieure de 3 crans et se situe à peine dans la définition héritée de «investment grade», un terme maintenant défini par la loi Dodd Frank, comme expliqué ci-dessous.

Nous croyons que la Viagra 200 Mg qualité de crédit d'Assured Guaranty Municipal Corp. est un sujet très important pour un large éventail d'émetteurs d'obligations municipales et d'investisseurs munis, y compris ceux qui ont investi dans les obligations garanties de l'État de l'Illinois. L'économie des assureurs mono-ligne a été bien documentée dans ce commentaire du Dr. Robert Selvaggio sur le site Web de Kamakura Corporation. Le risque de Assured Guaranty Municipal Corp. n'est pas Viagra Générique France Pharmacie plus diversifié que celui des firmes décrites dans l'essai du Dr. Selvaggio.

Nous examinerons le risque de la société mère Assured Guaranty Limited dans une prochaine analyse. Les écarts de crédit illustrés ci-dessus ont un lien avec le risque de défaut de Assured Guaranty Limited qui est assez typique. Nous documentons les relations de probabilité de défaut de spread pour un large éventail d'émetteurs d'obligations dans une série d'études récentes. Il ne semble pas y avoir beaucoup, voire aucun, risques «spécifiques à l'Illinois» dans l'écart de crédit au-dessus et au-delà du risque de Assured Guaranty Municipal Corp. C'est ce à quoi l'on s'attendrait si la société mère Assured Guaranty Limited présentait un risque de crédit exceptionnellement élevé. Les probabilités par défaut, les évaluations héritées et les évaluations prédites statistiquement d'Assured Guaranty Limited sont toutefois à la limite de la catégorie investment grade. L'état de l'Illinois 5,00% des obligations dues Janvier 1, 2018 se négocient comme si le risque de crédit de l'Illinois est hors de propos, car Assured Guaranty Municipal Corp est sûr de payer en cas de défaillance de l'État de l'Illinois. Les investisseurs qui ne sont pas sûrs à 100% ne devraient pas investir dans les obligations de l'État de l'Illinois aux niveaux de spread actuels. Notre omission de ces titres est intentionnelle. Nous mettons l'accent sur les cours des obligations, les écarts de crédit et les probabilités de défaut, des statistiques clés que nous jugeons essentielles pour les investisseurs à revenu fixe et les investisseurs en actions.

Contexte sur les probabilités de défaut utiliséesLe modèle de probabilité par défaut de Jarrow Chava réduit les prévisions par défaut en utilisant une combinaison sophistiquée de ratios financiers, d'historique des cours boursiers et de facteurs macroéconomiques. Le modèle de la version 5.0 a été estimé au cours de la période allant de 1990 à 2008 et inclut les perspectives de la pire partie de la récente crise du crédit. Les probabilités de défaut de Kamakura sont basées sur 1,76 million d'observations et plus de 2000 défauts. La structure du terme de défaut est construite en utilisant une série connexe de relations économétriques estimée sur cette base de données. Un aperçu de la suite complète des modèles de probabilité par défaut associés est disponible ici.

Contexte général sur les modèles à forme réduitePour une introduction générale aux modèles à crédit réduit, Hilscher, Jarrow et van Deventer (2008) sont un bon point de départ. Hilscher et Wilson (2013) ont montré que les probabilités de défaut de forme réduites sont plus précises que les notations de crédit héritées d'un montant substantiel. Van Deventer (2012) explique les avantages et le processus de remplacement des notations de crédit traditionnelles par des probabilités de défaut de forme réduites dans le processus de gestion du risque de crédit. Jarrow et Turnbull (1995) ont établi la base théorique des modèles de crédit à forme réduite et Jarrow (2001). Shumway (2001) a été l'un des premiers chercheurs à utiliser la régression logistique pour estimer les probabilités de défaut de forme réduites. Chava et Jarrow (2004) ont appliqué la régression logistique à une base de données mensuelle des entreprises publiques. Campbell, Hilscher et Szilagyi (2008) ont démontré que l'approche par la forme réduite de la modélisation par défaut était sensiblement plus précise que le modèle Merton de la dette risquée. Bharath et Shumway (2008), travaillant en toute indépendance, sont parvenus aux mêmes conclusions. Un article de Campbell, Hilscher et Szilagyi (2011) a confirmé leurs conclusions précédentes dans un article qui a reçu le prix Markowitz du meilleur article du Journal of Investment Management par un jury composé du professeur Robert Merton.

Contexte de la loi Dodd Frank et signification de la «catégorie d'investissement» L'article 939A de la loi Dodd Frank dispose ce qui suit:

'SEC 939A - EXAMEN DE LA CONFIANCE SUR LES NOTATIONS.

REVUE DE L'AGENCE. Au plus tard 1 an après la date d'adoption de ce sous-titre, chaque agence fédérale doit, dans la mesure du possible,

(1) tout règlement émis par une telle agence qui nécessite l'utilisation d'une évaluation de la solvabilité d'un titre ou d'un instrument du marché monétaire; et

 
 
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